PS：3200字
衍生品驱动的牛市
2024年9月下旬以来，沪深300指数快速上涨，区间振幅一度达到41.5%。这种形式的崛起非常罕见。
不过，很多投资者还没有想通“为何本轮上涨如此之快”。他们理所当然地将这一轮行情的上涨归因于“自媒体推波助澜+散户涌入”。事实并非如此，这种解释完全是因果颠倒，它们只是快速上涨的自然结果。
其实市场之所以会这样，是因为它本来就是由衍生品驱动的：
主力资金大规模平仓空单，带动期权上涨，迫使各类资金做多期货套保，绞杀空头。最后，各类期货基金、期权基金纷纷涌入市场，共同造就了这样一波“指数牛市”。
因此，在市场最剧烈的时候，我们观察到自上而下的特征——期货带动ETF，ETF带动成分股。
许多市场参与者对这个衍生品驱动的市场感到非常不适应，并对整体策略进行了一定的调整：
量化巨头欢方量化10月18日向投资者发布公告称，由于市场环境变化，对冲产品很难同时获得收益和降低风险敞口。潜在回报风险比大幅下降，未来回报将大幅低于投资者预期。考虑到对冲产品的风险属性，公司将从2024年10月28日起逐步将所有对冲产品的投资头寸降至0，同时免除对冲系列产品的后期管理费。表示，公司的避险产品库存量较小，预计不会对市场产生影响。同时建议投资者综合判断，及时调整投资组合。
顺着衍生品驱动的方向看，我们会发现，本轮“闪电牛”与衍生品有着千丝万缕的联系。
10月18日，沪深300指数再次大幅上涨，一度上涨5.54%。表面原因是，领导人讲话点燃了科技股，双创板块大涨，带动整个市场大涨。
更深层次的原因还是衍生品。 10月18日是期权和期货的交割日。市场很容易遵循马太效应的趋势方向——上涨趋势意味着更多上涨，下跌趋势意味着更多损失。
那么，衍生品驱动市场的本质是什么？ ？市场由高杠杆基金驱动。以沪深300指数对应的期货IF2412为例，其保证金比例为12%，杠杆倍数为8倍。
如果市场的主要驱动力是衍生品交易，那么其他基金将无法赶上。我只能坐在那里感叹，市场变化太快，我根本反应不过来。
大多数人不做出反应是正常的，因为衍生品只是少数玩家的工具。
这一轮的市场状况给了我们一个极其重要的经验：不要让自己陷入信息茧中。真正决定市场走向的是边际资本。我们生活的圈子往往与边际资本无关。
评估人造牛市的标准
在这次快速上涨之前，并没有多少人相信“人造牛市”。很多人沉迷于宏大叙事——谈论日本，每天用“股市是经济晴雨表”的观念给自己洗脑。
经过这一波行情，大家开始关注股市对基本面的反应，即股价上涨对消费的提振作用。不幸的是，一些乐观的人开始走向另一个极端，从“亡国论”跳到“速胜论”。他们认为，只要股市达到xx点，一切问题就迎刃而解了。这其实比“说日本”的危害更大。
如上图所示，尽管两次牛市的最终点相同（ps：增加的总财富相同），但它们的分配含义却截然不同。
在快牛模式下，少数人加杠杆特别高，指数迅速上涨，迫使其他人也加杠杆入市。在这种环境下，杠杆高的人就赢了，自有资金就没有胜算。结果就是少数人赚钱，而绝大多数人亏损。
相反，在慢牛模式下，高杠杆资金受到指数宽幅波动的压制，自有资金的抗风险能力成为优势。在这种环境下，杠杆资金和自有资金势均力敌，结果就是更多的人能赚钱。
通过比较两次牛市的分布含义，我们可以指导评价牛市质量的标准——牛市是否具有包容性：
1、如果牛市只让少数人赚钱，那么就是坏牛市；
2、如果牛市能让大多数人赚钱，那就是好牛市；
此外，如果引入弗里德曼的消费函数，我们还可以从宏观角度评价牛市的质量。
如上图所示，如果牛市具有良好的包容性，就会带来居民消费的增加，从而增加居民的永久性收入，进而形成正循环，带动居民消费同比增速CPI回升。
相反，如果牛市包容性不够，就会产生相反的效果。它会导致财富进一步向少数人集中，从而产生收缩效应。
因此，我们不仅需要牛市本身——激活动物精神的总财富效应——更需要牛市的质量——注重增量财富的分配，让更广泛的居民受益。
历史的教训
上述讨论告诉我们，慢牛是普遍受益的，是高质量的牛市。它的敌人是杠杆，即少数人利用杠杆获得大量的增量财富。
显然，2015年的牛市是杠杆牛市，当时的关键词就是资金配置和伞形信托。
由于杠杆牛市包容性较小，对通胀的刺激作用较弱。 2015年至2016年，整体CPI中心在1.6%左右。
如上图所示，长牛的基础在于适度较高的CPI增速。疯狂的杠杆市场将严重压制市场的包容性——胆大者饿死，胆小者饿死。从而导致从估值提升到EPS提升的良性循环受到严重抑制。
最终，整个市场沦为杠杆驱动下的“盲目炒作”和“随机炒作”。当杠杆受到政策调控的时候，整个杠杆牛市就结束了，小菜一碟——没有CPI的改善，没有EPS的改善，牛市根本走不了多远。
杠杆牛市结束后，政府不得不在2015年底进行一轮“棚改货币化”来补救。
那么，利用房地产市场刺激CPI到底好不好呢？ ？这也不是很好。问题仍然在于包容性。居民无法低门槛分享房价上涨的红利。他们至少必须拿出一大笔首付；否则，就只能依靠房地产市场的溢出效应。
沿着普惠性的方向看过去，历史给了我们这样的经验法则：
股市的杠杆牛市包容性不及房地产牛市，房地产牛市的包容性也不及股票市场的慢牛市。
（注：“”）
理解了这个规律，我们就能理解为什么监管层反复强调“中长期资金入市”和“长期投资”。这是因为他们希望缓慢增长，希望CPI稳定在正常水平。
（注：“”）
总体而言，CPI增长水平是当前中国经济的关键。 3%的CPI增长目标要求未来股市慢行而不是快行。
人性本恶
然而，这一轮行情是衍生品引发的，是又一轮“少数精英”收割普罗大众的行情。因此，主力资金有所降温。
这样的戏剧今年再次上演。年初也有一波市场行情，当时也出现了沉淀，但当时我们有很多时间等待“美联储首次降息”，所以上海综合指数再次触及2700点。
事实上，我们所有人都在呼吁“慢牛”、“平稳牛市”，本质上是因为我们每个人都渴望公平，都希望这是一个“公平的牛市”。然而，每个人都是自私的，都有双重标准。我们还期望：
1. 受到他人公平对待；
2. 对待他人不公平；
所以，在这个国家主导的牛市中，有些人会悄悄拿杠杆，意图不公平地对待别人：
1、有人购买价外期权，杠杆高达50倍；
2、有的人买期货的杠杆高达8倍；
3、老百姓抵押房子、汽车办理各类消费贷款，竭尽全力加杠杆；
如果主力不介入，那么这次牛市肯定会像2015年那样，最终“少数精英”和“少数幸运者”赚了很多钱，但效果不大改善消费，甚至导致CPI同比再次回落。降至 0% 以下。
因此，主力资金肯定会想方设法攻击杠杆资金，沉淀自有资金，增加指数的波动性是必然的选择。杠杆资金非常脆弱，无法承受大幅波动。不过，自有资金是有韧性的——能动摇，就能动摇，还能乘虚而入。
试图模仿2014-2015年注定会失败。
结论
综上，我们梳理了财富效应、杠杆资金、牛市包容性与CPI增速之间的关系。
杠杆必须受到限制。
道理谁都明白，都知道慢一点对大家都有好处。然而，人性是贪婪的。总有人想多吃多占，想占别人便宜，想插队。
所以，一个极其强大的秩序维护者是非常有必要的。为了维持正常秩序，他需要不断惩罚那些“插队”的人。
股票市场是重要的分配工具。股市牛市必然带有强烈的政治特征。一个好的牛市一定是具有较高的大众性和包容性，最终带来人们幸福感的提升和物价的合理回升。因此，普通投资者不必焦虑，相信政府维护资本市场公平正义的决心。
ps：数据来自wind，图片来自网络
评论（0）