2024年6月，央行行长潘功胜在陆家嘴论坛主旨演讲中提到，我国利率走廊已初步形成。上方走廊为常备借贷便利（SLF）利率，下方走廊为超额存款准备金利率。未来如果考虑更大程度地发挥利率调控的作用，可能需要适度收窄利率走廊的宽度。 7月8日，中国人民银行设立临时远期和逆回购工具，引发市场对中国未来利率走廊探索的讨论。本文重点分析现有主要国家利率走廊的形态和演变，探讨其对我国利率走廊建设和完善的借鉴和启示。
利率走廊定义
20世纪80年代以来，央行货币政策中介目标逐渐从货币供应量转向短期利率，并逐步通过显性或隐性利率走廊管理短期利率。利率走廊机制是指央行向商业银行提供永久性存款工具和永久性贷款工具，通过在存款工具利率（id）之间设定合理的利率区间，引导短期市场利率稳定。 ) 和贷款工具利率 (il)。围绕政策目标利率。利率走廊上下限工具的操作方向应由金融机构发起，央行利用该工具以指定利率满足金融机构的需求。
利率走廊机制下，准备金供给曲线Rs如图中黄色曲线所示。当利率在il和id之间时，供给曲线是垂直的，因为中央银行决定准备金的供给量，而与利率水平无关。当利率水平达到il或id时，供给曲线是平行的，因为在这个利率水平下，央行将无限期地释放或收回流动性。准备金需求曲线Rd是il和id利率之间的一条向下倾斜的曲线，因为金融机构持有超额准备金的机会成本随着市场利率的下降而降低，没有机构愿意支付高于il的利息利率是借入资金，利率低于ID以贷出资金。
储备稀缺期
欧洲央行于1998年6月成立时就建立了利率走廊机制，并于1999年正式实施。存款便利利率和贷款便利利率分别构成利率走廊的上限和下限。此外，欧洲央行也同时发布了主要再融资利率，以起到利率信号作用。 1999年至2008年次贷危机之前，欧洲央行宽松的日间信贷安排和平均准备金评估要求减少了银行对超额准备金的需求。整个欧元体系处于储备匮乏的环境中。在此基础上，欧洲央行可以通过公开市场操作调节流动性，引导市场利率围绕主要再融资利率波动。
2003年，美联储将贴现率调整至联邦基金目标利率之上。贴现窗口的作用被设置为仅满足存款机构短期的、不可预见的借贷需求，贴现率开始成为其利率走廊的上限。 2008年之前，美联储不对超额存款准备金支付利息，因此走廊下限为0。
储量丰富时期
2008年次贷危机爆发后，主要经济体纷纷推出一系列非常规货币政策工具，流动性供给迅速增加，从储备稀缺模式向储备充裕模式转变。充足的准备金使供给曲线右移，利率水平对准备金供给的变化不再敏感，均衡利率趋于利率走廊的下限。该模型也称为“地板模型”。
2008年以来，随着欧元区储备大幅增加，欧洲央行基准利率开始偏离主要再融资利率，向利率走廊底部靠拢。 2014年欧洲央行开始采取负利率政策，2015年再次推出大规模资产购买计划，银行间市场流动性大幅增加并持续，大量外溢至非银行业。银行系统。非银行机构在货币市场交易中所占份额越来越大，无法参与欧洲央行的存款便利，导致市场隔夜利率开始小幅突破利率走廊下限。 2024年3月，欧洲央行开始调整货币政策框架，保留现有利率走廊制度，但强调利用存款便利利率（走廊下限）来引导货币政策立场。市场隔夜利率围绕存款便利利率波动。同时，主要再融资利率与存款便利利率利差收窄。 2024年9月，欧洲央行将走廊宽度从75BP收窄至40BP，将主要再融资利率与存款便利利率利差从50BP收窄至15BP。贷款便利利率与主要再融资利率之间的利差维持在25BP。持续的。本质上，欧洲央行将继续维持下限模式利率走廊。
美国2008年以后准备金增长较快，流动性充裕，加上美联储对商业银行超额存款准备金支付利息，银行在联邦基金市场借入准备金头寸的积极性迅速下降。联邦住房贷款银行政府支持企业的代表已成为联邦资金市场的主要融资者。这些政府支持的机构无法在美联储开设准备金账户，因此无法享受准备金利率。它们只能以低于准备金利率的价格向存款机构放贷，然后存款机构将其存入美联储进行套利。受此影响，联邦基金利率开始跌破准备金稀缺时期的利率走廊下限。
2013年9月，美联储推出隔夜逆回购协议，这是针对更广泛交易对象的政策工具。无法获得准备金利率的政府支持企业可以通过隔夜逆回购利率（ON RRP）转移过剩流动性。性借给了美联储。至此，美国已经形成了由两种存款便利工具组成的新利率走廊。
准备金利率（IOER）是美联储提取流动性的最高利率水平。但由于商业银行受到SLR等监管指标的制约，其资产规模受到上限限制，无法无限制提取流动性。市场上其他过剩的流动性只能在联邦基金市场以低于IOER的利率进行放贷。 ONRRP 是美联储撤回流动性的最低利率水平。其额度充足，可以充分吸收市场过剩流动性，从而成为利率走廊的下限。该套利率走廊总体运行平稳。但在2018年至2019年美联储缩表期间，由于流动性大幅减少，商业银行重新回归资金提供者身份，联邦基金利率突破利率走廊上限。
对中国利率走廊的影响
我国目前超额存款准备金率仅为1.5%，处于准备金稀缺模式，货币市场的主要流动性提供者是商业银行。市场环境和走廊形态与欧洲央行在储备稀缺时期的利率走廊类似。
自2014年起，中国开始建立利率走廊。 2015年11月央行大幅下调常备借贷便利利率后，我国利率走廊的形态和宽度基本稳定。但仍存在走廊宽度过宽、政策利率对基准利率引导不强等问题。 2016年至2023年我国利率走廊宽度为245-285bp，DR007与7天逆回购利率之差标准差为0.25%。 1999年至2007年，欧洲央行利率走廊在1999年前三个月为250bp，此后一直维持在200bp。 EONIA与主再融资利率差值的标准差仅为0.17%。此外，在中国利率走廊中，DR007长期来看将偏离7天逆回购利率。
为此，央行于7月8日推出新的临时远期和逆回购工具，7天期逆回购操作从7月22日起由利率竞价调整为固定利率和数量竞价，可以进一步改善精细化流动性控制。水平，更好引导DR007围绕政策利率波动。此外，央行过去多次表示正在研究适度收窄利率走廊宽度。未来可能会降低常备借贷便利相对于7天逆回购利率的利差，或者设立新的利率走廊上限和下限。
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